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正文
2026年10月FOMC如期维持联邦基金利率目标区间在3.75%-4.00%不变，本次会议整体表态呈现出兼顾通胀警惕与政策耐性的“鹰派暂停”特征。政策定调上，美联储重申2%长期通胀目标，未释放紧缩实质收尾的信号。本次暂停加息体现为前置紧缩后的策略性休整，以留出窗口评估前期加息效果及宏观变化。本次会议关注以下三个方面：
其一，本次会议10比2的结果反映联储倾向暂缓行动，而两张加息反对票亦表明通胀风险未退，后续通胀仍是美联储主要关注重点。投出反对票的哈马克与库克主张加息25BP，体现出对通胀长期高位及金融条件限制性不足的警惕。而卡什卡里、洛根等官员本次支持按兵不动，契合其会前关于“不必连续加息、留出政策传导时滞”的表态，多数票委倾向于在积累更多增量信息后再评估后续行动窗口。
其二，决议声明在将经济定调上调至“强劲”的同时，新增了“积累更多信息”以确保通胀及时回归目标的表述，体现出沃什注重数据趋势的决策取向。声明将经济活动扩张速度由“稳健（solid）”上调为“强劲（strong）”，指出国内支出具韧性、生产率改善与资本投资强劲；同时，保留了“通胀依然偏高”并重申“将实现价格稳定”，表明在经济良好韧性的支撑下，其压低通胀的政策底线没有动摇。而在操作指引上，声明删除了9月“支持通胀更及时（timelier）回归目标”的紧迫措辞，替换为“积累更多信息有助于确定适当立场以确保通胀及时（timely）回归”。这契合沃什注重趋势的风格，即在经济较强赋予的政策耐性下，通过积累更多数据，以判断后续加息节奏。
其三，金融条件边际收紧但整体仍难言实质性紧缩，并未排除后续进一步收紧的可能。沃什指出，自9月加息以来，美国金融与信贷条件已出现一定收敛，部分信用利差走阔，资本配置趋于审慎，为美联储提供了阶段性观察与评估的窗口。但他同时强调，尽管整体金融条件有所收紧，但尚难称之为实质性紧缩，相关变化总体有助于实现更持久的经济增长与物价稳定。这表明，金融条件的边际收紧为本次暂停加息提供了一定空间，但当前金融环境约束力尚显不足，若后续金融条件持续宽松、通胀压力仍具粘性，美联储仍保留加息可能。
美联储后续政策的核心权衡在于通胀走势与经济承受力，在劳动力市场维持低失业率弱平衡、非当前优先目标的背景下，预计美联储后续或还有1-2次加息。当前美国失业率处于4.1-4.3%的低位，劳动力市场呈现“弱平衡”，既未形成驱动通胀二次反弹的工资-物价螺旋，也未出现失速恶化的迹象，使得稳就业并非当前美联储的主要矛盾。基于沃什关于“整体金融条件尚未达到实质紧缩”的表态，美联储后续可能仍需进一步收紧政策以增强限制性。在加息节奏上，我们预计美联储在今年12月大概率仍将加息一次；而后续是否展开第二次加息以收回2025年的降息幅度，则取决于美国实体经济对高利率的实际承压程度以及通胀中枢走势。具体来看：
从通胀维度来看，内生动能的减弱降低了美联储进行连续、大幅加息的必要性，但后续通胀中枢的高位粘性依然要求美联储进一步适度紧缩。一方面，内生通胀的回落态势相对明确，房地美房价指数等领先指标显示租金与住房通胀下行趋势有望延续至明年年中；同时薪资增速放缓，今年美国个人实际可支配收入同比平均增速不足1.4%，处于历史低位区间（显著低于2023年7%的峰值），内生需求对物价的支撑持续弱化，通胀全面脱锚或二次失控的风险相对较低，降低了美联储连续、大幅加息的必要性。另一方面，外生供给扰动对通胀中枢形成支撑。根据测算：若四季度油价受地缘局势推升维持在105美元/桶，年底CPI同比或停留在4.0%左右的高位；若地缘局势边际缓和带动油价回落至90美元/桶（与三季度均价基本持平），年末CPI同比有望降至3.5%左右。但无论油价最终落在105美元还是90美元，年底3.5-4.0%的通胀中枢距离美联储2%的目标依然存在明显差距，美联储后续仍需通过加息以约束通胀。
从经济维度来看，当前表观景气对AI投资的依赖度相对偏高，中期经济动能的持续性存在波动风险。近期数据显示，美国三季度综合PMI回升至55%左右的较高景气区间，即将公布的三季度GDP预计仍有韧性。不过在增长结构上，近期的动能支撑主要体现在AI相关的投资方面，传统部门的修复相对温和。考虑到目前市场预期后续相关资本开支增速可能有所回落，增长动能的集中度或给中期的扩张节奏带来一定变数；若科技领域的投资节奏逐步放缓，整体经济的韧性也将更多取决于更广泛部门的表现。
传统部门的经营压力及货币政策的滞后效应，对美联储进一步紧缩的幅度形成一定约束。以房地产市场为例，美国成屋销售自5月以来再度走弱，销量仍处于历史低位区间（1999年以来6%分位数）；与此同时，高利率环境下的融资成本压力及存量债务到期后的再融资负担，也持续制约传统制造业及中小企业的利润空间与投资能力。考虑到货币政策向实体经济传导存在时滞，进一步加息的累积效应仍需时间显现，若短期内连续大幅收紧，可能加剧传统部门的经营压力，并对整体经济增长形成额外拖累。因此，传统部门的运行状况及紧缩政策的滞后影响，或促使美联储延长政策观察窗口，降低连续大幅加息的必要性。
综合加息预期与历史规律，预计年内10Y美债收益率将在4.9-5.3%区间高位震荡，长端利率在加息周期延续下尚难趋势性回落。预计2Y美债收益率运行区间为4.6-4.8%，10Y美债收益率运行区间为4.9-5.30%。短端利率在加息预期修正与年内再次紧缩底线的约束下，呈现“上有顶、下有底”的区间特征；长端利率则基于短端叠加10-70BP期限利差推导。结合历史长端筑顶高度锚定最后一次加息的规律，在12月加息大概率落地、政策终点尚未锁定的背景下，美债收益率短期缺乏趋势性回落的基础，大概率将在上述区间内高位震荡。具体来看：
对于2Y美债，偏强紧缩预期的边际降温与年内仍存加息可能的支撑，其大概率在4.6-4.8%的高位区间震荡。从CME利率期货隐含加息预期与2年期美债走势来看，此前市场一度定价了较为密集的紧缩路径；但考虑到美联储连续多次加息落地的可行性受到约束，市场此前对高频加息（如累计加息4-5次）的偏高定价将有所修正，使得2Y美债在4.80%上方缺乏持续上行动能。同时，在年底通胀中枢偏高、美联储12月大概率仍有一次加息以及保留后续适度收紧选项的支撑下，短端利率向下突破4.60%同样面临较强阻力，4.60%-4.80%维持高位震荡是概率较高的基准情形。
对于10Y美债，基于短端叠加10-70BP的期限利差，其运行区间预计在4.9-5.3%的高位水平。从利差结构来看，在今年加息预期快速升温前，10Y-2Y期限利差均值约为70BP，可视为期限利差的相对上限；而在加息周期推进与博弈过程中，收益率曲线通常平坦化压缩，以10BP作为利差下限。以此推导出10Y美债运行区间在4.9-5.3%之间。
从历史规律来看，10Y美债收益率的趋势性顶部在最后一次加息前后，因此后续大概率在高位震荡。复盘1983年以来的9轮紧缩周期，10年期美债收益率见顶时点基本分布在最后一次加息前4个月至后3个月以内。考虑到美联储12月大概率仍将加息一次，且后续政策紧缩进程仍具不确定性，10Y美债短期内缺乏趋势性回落的基础，其趋势拐点的确立大概率需等待加息终点进一步临近。
风险提示：美国通胀上行速度超预期的风险、美国经济下行速度超预期的风险、地缘冲突加剧的风险。
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分析师：刘雅坤、张岩东
评级标准：
评级标准为报告发布日后的6到12个月行业指数（或公司股价）相对市场表现，其中：A股市场以沪深300指数为基准，新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准，北交所市场以北证50指数为基准，香港市场以恒生指数为基准。行业评级
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